2022年的甲醇期現(xiàn)貨市場(chǎng)受到了國(guó)內(nèi)外宏觀事件的極大影響，整體波動(dòng)加劇。而2023年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望逐步走出疫情陰霾，開(kāi)始復(fù)蘇。我們認(rèn)為，2023年甲醇行業(yè)將更多遵循產(chǎn)業(yè)基本運(yùn)行邏輯，在期貨層面，產(chǎn)業(yè)自身的驅(qū)動(dòng)和估值主導(dǎo)2023年的盤面。

　　行情回顧：期現(xiàn)市場(chǎng)波動(dòng)呈現(xiàn)“快節(jié)奏”

　　2022年的甲醇期現(xiàn)貨市場(chǎng)受到了國(guó)內(nèi)外宏觀事件的極大影響，整體呈現(xiàn)波動(dòng)頻率增加、波動(dòng)幅度收窄等“快節(jié)奏”特點(diǎn)。

　　具體而言，去年1～3月，在國(guó)際進(jìn)口縮量、國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格修復(fù)等背景下，甲醇期貨呈現(xiàn)自2021年10月下旬大跌后的底部修復(fù)行情，且于3月9日創(chuàng)年內(nèi)最高點(diǎn)，期貨主力合約漲至3370點(diǎn)，較年初漲近900點(diǎn)。3月中旬起，國(guó)內(nèi)疫情散點(diǎn)式暴發(fā)，局部地區(qū)、階段性區(qū)域靜默導(dǎo)致貨物流動(dòng)性大幅減弱，同時(shí)部分國(guó)內(nèi)外訂單轉(zhuǎn)移至東南亞等地市場(chǎng)，聚酯、烯烴等部分終端需求萎靡明顯，市場(chǎng)呈現(xiàn)期現(xiàn)貨大幅下跌行情。及至5月疫情稍緩，疊加煤炭進(jìn)入旺季，盤面才階段性觸底回漲。

　　自去年6月中旬起，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息，國(guó)內(nèi)商品再次破位下行，甲醇期現(xiàn)貨亦同步坍塌式大跌，期貨主力最低降至2276點(diǎn)，較3月9日跌幅超過(guò)30%，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑及需求不振擔(dān)憂顯著。8月起在國(guó)內(nèi)甲醇供應(yīng)縮量、運(yùn)輸受限導(dǎo)致進(jìn)口縮量背景下，市場(chǎng)呈現(xiàn)底部反彈行情，且金九銀十傳統(tǒng)旺季背景下市場(chǎng)走出一波較好反彈走勢(shì)。

　　去年10月以來(lái)，疫情再次全面反復(fù)、加劇，主導(dǎo)市場(chǎng)，盤面再次崩塌，及至年終。

　　現(xiàn)貨方面，從國(guó)內(nèi)來(lái)看，去年年內(nèi)2次出現(xiàn)港口價(jià)格低于內(nèi)陸(魯南&魯北)的異?，F(xiàn)象，引發(fā)港口貨回流內(nèi)陸，分別在7月份和9月份，對(duì)應(yīng)的分別是6月份超跌反彈和年內(nèi)“金九銀十”;從國(guó)際來(lái)看，因?yàn)蹩颂m危機(jī)的緣故，2022年全球天然氣市場(chǎng)大幅波動(dòng)，引發(fā)歐美市場(chǎng)甲醇(氣制)振幅顯著擴(kuò)大。FOB鹿特丹價(jià)格波動(dòng)顯然比其余港口到港價(jià)波動(dòng)要更為劇烈。

圖為鄭醇主連價(jià)格走勢(shì)圖（元/噸）

　　2022年甲醇內(nèi)外盤較2021年有明顯變化，2021年因長(zhǎng)協(xié)升水點(diǎn)數(shù)較高(升水7%～8%)，內(nèi)外盤實(shí)際套利窗口十分有限，多數(shù)時(shí)段處于倒掛行情，而2022年外盤長(zhǎng)協(xié)周期略有調(diào)整，非伊貨仍為年度簽訂，而伊朗長(zhǎng)協(xié)則改為季度簽訂，其中一季度、四季度長(zhǎng)協(xié)價(jià)格較高(升水7%)，內(nèi)外盤套利空間有限，部分時(shí)段略倒掛，二季度、三季度長(zhǎng)協(xié)價(jià)略低(升水3.5%)，內(nèi)外盤多處于順掛行情，整體套利空間較好。

　　供需分析：產(chǎn)量提升需求增速放緩

　　從市場(chǎng)供應(yīng)看，2022年中國(guó)甲醇年度總產(chǎn)量在8306.58萬(wàn)噸，環(huán)比提升5.15%，月均產(chǎn)量提升至692萬(wàn)噸附近。

　　具體而言，去年上半年產(chǎn)量的峰值出現(xiàn)在3月份，春節(jié)假期之后行業(yè)傳統(tǒng)旺季疊加新增產(chǎn)能開(kāi)工穩(wěn)定之后產(chǎn)量的兌現(xiàn)，是帶動(dòng)此時(shí)行業(yè)產(chǎn)量大幅好轉(zhuǎn)的主要原因。6月份之后行業(yè)的月度產(chǎn)量出現(xiàn)一定下滑，特別是8月份的產(chǎn)量降幅更為明顯，上半年行業(yè)利潤(rùn)持續(xù)虧損之下，7月下旬開(kāi)始，國(guó)內(nèi)存量裝置主動(dòng)降低負(fù)荷與裝置的例行檢修計(jì)劃疊加，使得行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷下降至71%附近的低位，從而造成整體產(chǎn)量的大幅收縮。投產(chǎn)壓力集中在三季度、四季度，從實(shí)際兌現(xiàn)情況來(lái)看，有多套裝置投產(chǎn)時(shí)間推遲，但仍推高了產(chǎn)量及開(kāi)工率。

　　2022年以來(lái)，國(guó)際甲醇雖未有新增裝置，但前期伊朗投產(chǎn)裝置多在2022年穩(wěn)定裝船發(fā)貨，整體月均裝船量提升，另外國(guó)內(nèi)烯烴下游新增投產(chǎn)，對(duì)于進(jìn)口貨源亦有需求支撐，同時(shí)國(guó)際需求年內(nèi)未有明顯好轉(zhuǎn)，也使得部分非伊貨源意愿發(fā)往國(guó)內(nèi)進(jìn)行套利，進(jìn)口量持續(xù)增加，但迫于長(zhǎng)時(shí)間美元盤倒掛以及年內(nèi)部分區(qū)域開(kāi)始采用季度合約形式，截至目前整體進(jìn)口量增幅有限。

上圖為國(guó)內(nèi)外現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)（元/噸）  
下圖為內(nèi)外盤價(jià)差走勢(shì)（元/噸）

　　數(shù)據(jù)方面，2022年中國(guó)甲醇進(jìn)口量比2021年預(yù)計(jì)有100萬(wàn)噸左右增量，然因部分時(shí)段伊朗開(kāi)工較低，整體增量或不及預(yù)期。數(shù)據(jù)方面，年內(nèi)進(jìn)口量在1220萬(wàn)噸附近，月均102萬(wàn)噸左右。

　　一是2021年伊朗新增產(chǎn)能放量，年內(nèi)雖整體開(kāi)工不高，然年產(chǎn)量仍有70萬(wàn)～80萬(wàn)噸，且多數(shù)流入中國(guó)市場(chǎng)。二是2022年伊朗長(zhǎng)協(xié)周期由前期的年度調(diào)整為季度，2021年內(nèi)外盤倒掛行情在2022年二季度、三季度轉(zhuǎn)為順掛行情，繼而導(dǎo)致二季度、三季度國(guó)內(nèi)甲醇進(jìn)口增量明顯，4～9月中國(guó)甲醇月均進(jìn)口量在111萬(wàn)噸附近，較2021年同期增加11萬(wàn)噸/月。三是因?yàn)蹩颂m危機(jī)影響，俄羅斯貨物被擠至印度及中國(guó)市場(chǎng)，年內(nèi)約有1～2船俄羅斯貨量流入，進(jìn)而導(dǎo)致總進(jìn)口量增加。四是年內(nèi)天然氣成本高位及甲醇價(jià)格低位壓制，部分時(shí)段伊朗整體開(kāi)工率較低，繼而導(dǎo)致部分時(shí)段中國(guó)甲醇進(jìn)口量到港不及預(yù)期。

　　再看下游需求。2022年中國(guó)甲醇消費(fèi)總量在8855.25萬(wàn)噸，增速有所放緩，較上年上漲7.7%。從月度消費(fèi)情況來(lái)看，甲醇消費(fèi)量及下游開(kāi)工率呈現(xiàn)先增后減再增的趨勢(shì)，與價(jià)格相關(guān)性較強(qiáng)。

　　去年3月份和10月份達(dá)到年內(nèi)峰值，主因春節(jié)過(guò)后，多數(shù)甲醛裝置集中恢復(fù)，對(duì)甲醇消費(fèi)量提升較大，另外MTO負(fù)荷有所提升，同樣刺激甲醇消費(fèi);進(jìn)入10月份，陽(yáng)煤、魯西等部分MTO裝置重啟后穩(wěn)定運(yùn)行，甲醇消費(fèi)量環(huán)比增加相對(duì)明顯，另外在需求旺季刺激下，甲醛等甲醇下游產(chǎn)品消費(fèi)量環(huán)比同步增加。

　　去年2月份和8月份開(kāi)工率顯著降低，前者受春節(jié)影響，甲醛等裝置停車檢修較多，同時(shí)醋酸、MTO負(fù)荷有所降低，影響甲醇消費(fèi);對(duì)后者而言，隨著南京誠(chéng)志一期、浙江興興、神華新疆、延長(zhǎng)中煤及魯西化工等MTO裝置的停車，8月份甲醇消費(fèi)量大幅縮減，另外疫情頻發(fā)拖累整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)及下游消費(fèi)。

圖為甲醇下游開(kāi)工率及消費(fèi)量（%）

　　從庫(kù)存變化上看，2022年全年港口平均庫(kù)存在83.63萬(wàn)噸，比上年上漲7.78%。2022年庫(kù)存均值上漲主要原因在于：二季度以來(lái)至7月進(jìn)口卸貨的大幅增加，以及華東區(qū)域疫情暴發(fā)導(dǎo)致的需求大幅走弱，使得港口庫(kù)存持續(xù)累庫(kù)至6月底;隨后，7～8月淡季當(dāng)?shù)?，需求不佳?dǎo)致消費(fèi)及去庫(kù)不利，從而進(jìn)一步提高了全年的庫(kù)存均值水平。雖然8月份，因國(guó)際運(yùn)力不足導(dǎo)致伊朗裝船驟減，進(jìn)口到貨開(kāi)始大幅下降使得庫(kù)存也同步進(jìn)入了大幅去庫(kù)的階段，但尚未改變?nèi)ツ耆陰?kù)存均值水平高于上年的狀態(tài)。2022年“金九銀十”階段需求走暖，港口轉(zhuǎn)入去庫(kù)周期，國(guó)慶節(jié)后止跌回漲，走勢(shì)弱穩(wěn)。2022年企業(yè)庫(kù)存基本遵循歷史規(guī)律，只是國(guó)慶節(jié)后的累庫(kù)態(tài)勢(shì)較為強(qiáng)烈，集中反映了四季度疫情對(duì)內(nèi)地的顯著影響。

　　成本利潤(rùn)：甲醇產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)整體欠佳

　　國(guó)內(nèi)煤炭方面，盡管2021年10月后的宏觀政策限制煤炭高價(jià)，但2022年初國(guó)內(nèi)煤炭實(shí)行雙軌制，國(guó)家區(qū)分電煤和化工煤，要求電煤運(yùn)行維持在合理區(qū)間，化工煤可根據(jù)市場(chǎng)行情變動(dòng)，化工煤整體高于長(zhǎng)協(xié)電煤，其中內(nèi)蒙古地區(qū)5500大卡化工煤年內(nèi)圍繞800～1100元/噸區(qū)間波動(dòng)，繼而對(duì)甲醇形成較大成本支撐。國(guó)外氣制甲醇也因?yàn)樘烊粴獾膬r(jià)格高挺而在成本端得到支撐。

　　另一方面，在疫情及原油的雙重影響下，2022年運(yùn)費(fèi)高企且波動(dòng)劇烈。

　　我們對(duì)甲醇利潤(rùn)情況進(jìn)行如下分析。去年二季度以來(lái)，甲醇產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)始終堆積在上游煤企，難以向下有效傳導(dǎo)，煤制甲醇及下游M TO利潤(rùn)均長(zhǎng)期虧損，主因在于多輪疫情的暴發(fā)對(duì)需求端的負(fù)反饋以及成本端長(zhǎng)期的高位(或甲醇漲幅不及煤價(jià))。具體而言，在甲醇“N”型走勢(shì)背景下，甲醇產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)整體欠佳，利潤(rùn)多集中原料煤炭端，雖有煤炭?jī)r(jià)格宏觀管控，然煤炭雙軌制下化工煤價(jià)格高位，致甲醇企業(yè)整體盈利欠佳。前三季度國(guó)內(nèi)煤制甲醇企業(yè)平均虧損幅度超過(guò)50元/噸(局部地區(qū)部分時(shí)段虧損一度超500元/噸)，同時(shí)因宏觀經(jīng)濟(jì)下滑利空，整體消費(fèi)端偏弱，下游多數(shù)產(chǎn)品如烯烴、甲醛、二甲醚、M T BE亦整體處于盈虧線附近。2021年表現(xiàn)較為突出的醋酸、BDO等高利潤(rùn)產(chǎn)品2022年盈利大幅收窄，部分時(shí)段亦降至盈虧線附近，故2022年甲醇產(chǎn)業(yè)鏈整體以負(fù)反饋弱勢(shì)行情為主。

　　數(shù)據(jù)方面，2022年1～11月，煤制企業(yè)甲醇平均利潤(rùn)-252元/噸。氣制甲醇年均利潤(rùn)563元/噸，MTO平均利潤(rùn)-922元/噸。

　　后市展望：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇供需矛盾好轉(zhuǎn)

　　展望后市，2023年預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能549.5萬(wàn)噸，其中上半年424.5萬(wàn)噸，下半年125萬(wàn)噸。2023年內(nèi)主要的投放壓力在上半年，關(guān)注寧夏鯤鵬(60萬(wàn)噸/年)和寧夏寶豐三期(240噸/年)兩套大型裝置。

　　進(jìn)口方面，2023年海外新增產(chǎn)能仍集中在伊朗、美國(guó)兩地。從貨物流向來(lái)看，伊朗目前約90%量流入中國(guó)市場(chǎng)，后續(xù)新增產(chǎn)能/產(chǎn)量預(yù)計(jì)將仍以中國(guó)市場(chǎng)為主，預(yù)計(jì)今年伊朗Di Polymer Arian Petro165萬(wàn)噸/年裝置在二季度左右有投產(chǎn)可能。進(jìn)而導(dǎo)致未來(lái)中國(guó)甲醇進(jìn)口量進(jìn)一步增加。與此同時(shí)，美國(guó)市場(chǎng)新增甲醇產(chǎn)能后整體配套下游有限，且據(jù)金聯(lián)創(chuàng)了解，西北創(chuàng)新等大型甲醇裝置將仍以中國(guó)買方為主，故后續(xù)美國(guó)新增量亦將以中國(guó)市場(chǎng)為主。再者，2022年部分俄羅斯貨量出口至中國(guó)地區(qū)，且預(yù)計(jì)2023年該部分量有望進(jìn)一步增加。初步預(yù)計(jì)2023年中國(guó)甲醇進(jìn)口量或由1200萬(wàn)噸增加至1300萬(wàn)～1400萬(wàn)噸。

表為2023年國(guó)內(nèi)甲醇新增投產(chǎn)情況預(yù)估（萬(wàn)噸）

　　就2023年甲醇下游需求來(lái)看，新興類、傳統(tǒng)類及精細(xì)類3種下游分支均有新增項(xiàng)目計(jì)劃釋放。

　　CTO/MTO：寧夏寶豐三期年產(chǎn)100萬(wàn)噸煤制烯烴裝置初步預(yù)計(jì)2023年下半年投產(chǎn)，屆時(shí)該企業(yè)位于寧夏地區(qū)烯烴總產(chǎn)能將達(dá)220萬(wàn)噸。

　　甲醛：2022年底至2023年甲醛行業(yè)仍有210萬(wàn)噸的新項(xiàng)目計(jì)劃投產(chǎn)，涉及企業(yè)有：山東潤(rùn)泰二期、山東瀚圣二期、山東聯(lián)億二期、河南豫通等。

　　MTBE：落后產(chǎn)能不斷淘汰，部分煉化一體化上馬過(guò)程中，該類下游也同樣存在部分新裝置計(jì)劃投產(chǎn)，如海南石化、恒力石化(大連)、沙特阿美(遼寧)等項(xiàng)目。

　　醋酸：近年來(lái)得益于該行業(yè)整體經(jīng)濟(jì)性較可觀，部分資金的批量涌入也加快了醋酸新項(xiàng)目的落地節(jié)奏，如恒力(榆林)煤化、華魯恒升(湖北荊州)、江蘇索普、恒力石化(大連)幾套醋酸新項(xiàng)目均計(jì)劃2023年投產(chǎn)，以上4套裝置涉及醋酸總產(chǎn)能達(dá)220萬(wàn)噸，理論年需求甲醇達(dá)110萬(wàn)噸附近。

　　MF、MMA及POM等精細(xì)類產(chǎn)業(yè)行業(yè)未來(lái)一年新增項(xiàng)目也有涉及部分，關(guān)注具體落實(shí)情況及其對(duì)甲醇市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)節(jié)奏。

　　基于對(duì)后市的分析，我們認(rèn)為2023年海外經(jīng)濟(jì)大概率正式步入衰退、烏克蘭危機(jī)緩解、能源端價(jià)格回落。相較而言，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步走出疫情陰霾，開(kāi)始復(fù)蘇。在產(chǎn)業(yè)層面，上半年來(lái)看，預(yù)計(jì)一季度、二季度市場(chǎng)供應(yīng)壓力顯著，同時(shí)，需求端也有望隨疫情完全放開(kāi)、經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇而有所起色，但具有不確定性，供需矛盾或仍向下，但好于2022年四季度;下半年將更多遵循產(chǎn)業(yè)基本運(yùn)行邏輯，“金九銀十”落地程度預(yù)計(jì)好于2022年三季度。在期貨層面，宏觀事件的影響程度不及2022年，產(chǎn)業(yè)自身的驅(qū)動(dòng)和估值主導(dǎo)2023年的盤面。預(yù)計(jì)05合約單邊上方空間或有限，價(jià)格水平或不如2022年同期，相較而言，09合約更值得期待。